美國潛在的關(guān)稅措施可能導(dǎo)致波動加劇，但中國政府有望推出更強(qiáng)力的措施予以應(yīng)對

文｜《財經(jīng)》記者 黃慧玲

編輯｜楊秀紅

經(jīng)歷了美國大選、美聯(lián)儲議息會議以及國內(nèi)重要會議的“超級周”，市場仍在對相關(guān)事件進(jìn)行各種解讀，而解讀的不同結(jié)果則在影響著股市的走向。

11月11日，港股率先下跌，A股三大指數(shù)則集體收漲。但在11月12日午后，A股、港股雙雙走弱。截至當(dāng)日收盤，上證指數(shù)下跌1.39%，深證成指下跌0.65%，北證50下跌1.98%，科創(chuàng)50下跌2.17%，創(chuàng)業(yè)板指微跌0.07%。港股市場則是全天持續(xù)下探，恒生指數(shù)收跌2.84%，恒生科技指數(shù)下跌4.19%。

A股與港股近兩日的走勢反映出市場對于最新推出的化債政策的不同理解。總結(jié)機(jī)構(gòu)人士觀點(diǎn)，此次人大常委會公布的債務(wù)置換方案“符合預(yù)期，但低于市場傳言的預(yù)期”，對國內(nèi)政策“不及預(yù)期”的失望和對特朗普上臺的擔(dān)憂在外資中體現(xiàn)得尤為明顯。

“近期空頭在港股集結(jié)?！敝行沤ㄍ妒紫呗苑治鰩熽惞嬖V《財經(jīng)》，“我交流的港股外資，空頭思維較濃，對特朗普2.0沖擊比較擔(dān)憂。但我交流的A股大多數(shù)投資者沒有把特朗普2.0作為一個必然重大利空，甚至有各種結(jié)構(gòu)性利好乃至總體性利好的邏輯，市場解讀存在較大分歧?！?/p>

“新發(fā)布的10月金融數(shù)據(jù)顯示，隨著前期一攬子政策效果的逐步顯現(xiàn)，企業(yè)及居民預(yù)期都有所改善，新增社融及貸款平穩(wěn)增長，隨著后續(xù)增量政策效果陸續(xù)顯現(xiàn)，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面或有望繼續(xù)向好，從而帶動關(guān)鍵指標(biāo)穩(wěn)步回升?！辈r基金認(rèn)為，美國大選、美聯(lián)儲議息會議以及國內(nèi)重要會議“三大靴子”都已落地，A股面臨的不確定性因素減少，疊加政策端持續(xù)釋放積極信號，資金的風(fēng)險偏好進(jìn)一步回升，市場預(yù)期也有所改善，后續(xù)A股或有望繼續(xù)震蕩向上。

“美國潛在的關(guān)稅措施可能導(dǎo)致波動加劇，但由于中國政府有望推出更強(qiáng)力的措施予以應(yīng)對，市場若大幅下跌可視為逢低建倉的機(jī)會。”瑞銀財富管理投資總監(jiān)辦公室亞太區(qū)投資總監(jiān)及宏觀經(jīng)濟(jì)主管胡一帆表示。

“若美國僅對中國商品征收50%或60%的關(guān)稅，則對中國實(shí)際GDP（國內(nèi)生產(chǎn)總值）增速的沖擊或?qū)⒈?018年-2019年那輪貿(mào)易摩擦（約1個百分點(diǎn)）更加溫和?！蹦Ω康だ袊紫?jīng)濟(jì)學(xué)家邢自強(qiáng)撰文分析，一方面，國內(nèi)外企業(yè)在過去七年里重新布局了全球供應(yīng)鏈，能夠更好地應(yīng)對中美貿(mào)易摩擦；另一方面，美國在中國商品出口中的份額也從2017年的19%降至現(xiàn)在的15%。然而，如果美國也對全球其他國家施加10%的統(tǒng)一關(guān)稅，則全球需求將進(jìn)一步承壓，中國繞道出口美國的難度也會增加。同時，全球供應(yīng)鏈割裂風(fēng)險的上升也將削弱企業(yè)信心。在此背景下，中國受到的沖擊將接近甚至大于2018年-2019年。

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市場在擔(dān)心什么？

11月12日，A股三大指數(shù)震蕩整理。兩市共3771只股票下跌，1483只股票上漲，112只股票漲停。市場成交額為25875.79億元，較前一交易日小幅放量。兩融余額11月11日收報18419.08億元，較前一交易日上漲。

申萬一級行業(yè)中，除醫(yī)藥生物、商貿(mào)零售、家用電器、紡織服飾上漲外，其余均下跌；其中，國防軍工、傳媒、非銀金融跌幅靠前，分別下跌3.54%、2.90%、2.32%。

“最新召開的人大常委會未帶來驚喜。”胡一帆認(rèn)為，全國人大常委會會議批準(zhǔn)了為期多年的10萬億元地方政府債務(wù)置換計劃。該計劃的規(guī)模符合市場預(yù)期，但消費(fèi)和房地產(chǎn)方面未見新的刺激舉措，令投資者感到失望。

“我們將財政部的政策分為兩類，一是化債、國有行注資、土地收儲等支持政策，二是‘兩重’（發(fā)行?超長期特別國債 支持國家重大戰(zhàn)略實(shí)施和重點(diǎn)領(lǐng)域安全能力建設(shè)）與‘兩新’（大規(guī)模?設(shè)備更新 和消費(fèi)品以舊換新）等政策，兩類政策工具針對性有所不同，前者著力防范國內(nèi)風(fēng)險，后者著力刺激需求。當(dāng)前投資者更為期待第二類政策，并會認(rèn)為11月8日的政策低于預(yù)期，從中概指數(shù)的表現(xiàn)可見一斑，不過我們認(rèn)為這是對財政政策的誤讀?！蹦Ω康だ鸨硎?，今年1萬億元超長期特別國債加2023年增發(fā)的萬億國債力度已經(jīng)較大，年內(nèi)繼續(xù)推出類似政策可能性較低，而2025年則值得期待。

“財政部明確表示，中國政府還有較大舉債空間，同時發(fā)行特別國債補(bǔ)充國行資本、專項(xiàng)債券土地收儲等政策在制定中、‘兩重’與‘兩新’的支持等也有望在未來落地?？傮w而言，年內(nèi)推出的財政政策符合預(yù)期，而且增量政策也將持續(xù)推出，我們對此信心不減?！蹦Ω康だ鸱Q。

“債務(wù)重組是實(shí)現(xiàn)再通脹的重要一步。它有利于穩(wěn)定監(jiān)管環(huán)境，恢復(fù)企業(yè)家信心。隨著地

方政府不再絞盡腦汁地去填補(bǔ)債務(wù)窟窿，‘債務(wù)積壓’將緩解，這也為以后的需求側(cè)政策鋪平了道路?！毙献詮?qiáng)認(rèn)為，解決債務(wù)問題的意義不亞于直接的需求側(cè)發(fā)力。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，圍繞新一輪特朗普關(guān)稅的擔(dān)憂也反映在投資者情緒中，對股市造成了壓力。

“財政刺激措施延后表明在美國關(guān)稅策略更趨明朗前，中國決策者傾向于暫時引而不發(fā)，尤其是在中國股市自9月中以來已大漲約25%的情況下。”胡一帆預(yù)計，財政預(yù)算赤字、增長目標(biāo)、超長期國債發(fā)行和地方政府債券額度可能將在12月的中央經(jīng)濟(jì)工作會議上敲定，并在2025年3月的全國人大會議上宣布。“屆時特朗普上任已有數(shù)月，關(guān)稅計劃也應(yīng)更趨明朗。”

陳果認(rèn)為，如果特朗普政府加征60%關(guān)稅，中國對美出口難免會面臨一定風(fēng)險挑戰(zhàn)，但因?yàn)樯鲜泄緲I(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)與整體經(jīng)濟(jì)存在差異，其實(shí)美國加征關(guān)稅對A股整體營收盈利直接影響非常小?！澳軌蛴绊?%以上的上市公司都已屬于敞口比較大的，且這一部分業(yè)務(wù)也未必巨幅收縮，但如果國內(nèi)有對沖性政策，A股上市公司往往會明顯受益?！?/p>

短期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)改善

“歷史上的化債政策對股市影響均偏積極，包括在2014年9月確認(rèn)大規(guī)模地方債務(wù)置換后、2019年-2022年發(fā)行特殊再融資債券，兩次股市再度走強(qiáng)?！闭猩袒鹧芯坎渴紫?jīng)濟(jì)學(xué)家李湛分析，本次推出大規(guī)模化債資金，一方面，使得地方政府的債務(wù)風(fēng)險得到了有效緩解，同時釋放出更多資源用于改善投資、促進(jìn)消費(fèi)，兜底經(jīng)濟(jì)發(fā)展；另一方面，這使得相關(guān)企業(yè)的應(yīng)收賬款回收速度加快，進(jìn)而促進(jìn)資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)。

“長期來看，隨著企業(yè)盈利能力的提升以及市場信心的增強(qiáng)，基本面和情緒面的大幅回暖有望帶動股市進(jìn)一步上漲。”李湛稱。

最新發(fā)布的10月金融數(shù)據(jù)顯示，隨著前期一攬子政策效果的逐步顯現(xiàn)，企業(yè)及居民預(yù)期已經(jīng)有所改善。

11月11日，央行公布了2024年10月的社融與信貸數(shù)據(jù)，2024年10月新增人民幣貸款5000億元，預(yù)期6093億元，上年同期7384億元；新增社融1.4萬億元，預(yù)期1.44萬億元，上年同期1.84萬億元；存量社融增速7.8%，前值8%；M2（廣義貨幣供應(yīng)量）同比增長7.5%，預(yù)期7.0%，前值6.8%；M1（狹義貨幣供應(yīng)量）同比減少6.1%，前值為-7.4%。

國盛證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家熊園團(tuán)隊(duì)撰文分析，受近期穩(wěn)地產(chǎn)等一批增量政策帶動，10月信貸社融數(shù)據(jù)可謂出現(xiàn)了難得的改善，總體有喜有憂、喜大于憂?！跋苍冢用褓J款同比再度轉(zhuǎn)為多增、是今年2月以來首次，居民短期貸款和中長期貸款同比均轉(zhuǎn)為多增，M1、M2增速雙雙改善，企業(yè)票據(jù)沖量特征緩解，財政投放加快等；憂在，企業(yè)中長期貸款連續(xù)八個月同比少增、社融增速續(xù)創(chuàng)新低，本質(zhì)還是需求不足?！?/p>

中國中小企業(yè)協(xié)會發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，10月中國中小企業(yè)發(fā)展指數(shù)為89，較9月上升0.3點(diǎn)，為今年最大升幅，也是2023年3月以來的最大單月升幅。

“中小企業(yè)發(fā)展指數(shù)是反映中小企業(yè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況的綜合指數(shù)，10月該指數(shù)單月漲幅較大，數(shù)據(jù)顯示中小企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營改善，景氣水平明顯回升?！辈r基金分析，當(dāng)前國內(nèi)政策端延續(xù)穩(wěn)增長的基調(diào)，隨著政策效果的繼續(xù)顯現(xiàn)，需求端修復(fù)或?qū)⑦呺H加快，中國中小企業(yè)的發(fā)展動力或有望進(jìn)一步增強(qiáng)。

摩根士丹利基金認(rèn)為，短期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)改善跡象，當(dāng)前市場處于業(yè)績真空期，估值因子優(yōu)于業(yè)績因子，主題板塊的活躍度預(yù)計能夠維持，尋找產(chǎn)能供給拐點(diǎn)、業(yè)績拐點(diǎn)為更有效的策略?！拔覀冋J(rèn)為在部分中游制造領(lǐng)域出現(xiàn)的概率較大。同時，過去受制于經(jīng)濟(jì)悲觀預(yù)期逐步加重而導(dǎo)致估值中樞大幅下移的部分順周期板塊也值得重視?！?/p>

責(zé)編｜秦李欣

題圖｜視覺中國